一場牽動資本市場全局的改革——全面實行股票發行注冊制觀察

近日，黨中央、國務院批準了《全面實行股票發行注冊制總體實施方案》。2月1日，中國證監會就全面實行股票發行注冊制涉及的《首次公開發行股票注冊管理辦法》等主要制度規則草案公開征求意見。這標志著經過4年的試點后，股票發行注冊制將正式在全市場推開，開啟全面深化資本市場改革的新局面，為資本市場服務高質量發展打開更廣闊的空間。

亮點突出 注冊制實現全覆蓋和基本定型

全面實行股票發行注冊制的關鍵詞是“全面”，主要是完成“兩個覆蓋”，一是覆蓋上交所、深交所、北交所和全國中小企業股份轉讓系統各市場板塊；二是覆蓋所有公開發行股票行為。另外，根據證券法的要求，優先股、可轉換公司債券、存托憑證也實行注冊制。

主板改革是這次全面實行股票發行注冊制的重點，主要是充分借鑒試點注冊制的經驗，以更加市場化便利化為導向，精簡公開發行條件，設置多元包容的上市條件，放開新股發行定價和上市前5個交易日漲跌幅限制。

全面實行股票發行注冊制不是試點制度體系簡單的復制推廣，而是在總結試點經驗基礎上的全面優化和完善。本次改革呈現出四大亮點。

亮點一：優化審核注冊機制。

審核注冊機制是注冊制改革的重點內容。這次改革保持交易所審核和證監會注冊各有側重、相互銜接的基本架構不變，重點是進一步明晰了交易所和證監會的職責分工。

具體來看，交易所承擔發行上市審核的主體責任，對企業是否符合發行條件、上市條件和信息披露要求進行全面審核。證監會同步關注發行人是否符合國家產業政策、板塊定位，對交易所審核中遇到的重大問題及時指導，并基于交易所的審核意見依法注冊。同時，著重強化證監會統籌協調和監督指導的責任。

市場人士認為，這次審核注冊機制的優化將提高審核注冊效率和可預期性，進一步增加市場獲得感。

亮點二：完善多層次資本市場體系。

試點注冊制4年來，先后設立科創板、改革創業板、合并深市主板與中小板、設立北交所，板塊布局有了明顯改進。全面實行股票發行注冊制后，錯位發展、相互補充的多層次資本市場格局將更加完善，基本覆蓋不同行業、不同類型、不同成長階段的企業，多層次資本市場體系建設將邁出新步伐。

具體來看，滬深交易所主板將突出大盤藍籌定位，主要服務于成熟期大型企業，在上市條件方面與其他板塊拉開差距。科創板將突出“硬科技”特色，提高對“硬科技”企業的包容性。創業板主要服務于成長型創新創業企業，允許未盈利企業到創業板上市。北交所和全國股轉系統將探索更加契合創新型中小企業發展規律和成長特點的制度供給，更加精準服務創新型中小企業。

亮點三：進一步完善監管和執法。

注冊制改革是一場放管結合的改革，加強監管執法是基本保障。這次改革，充分總結試點階段的經驗，對事前事中事后全過程監管執法進行了系統化安排。

在前端，堅守板塊定位，加大發行上市全鏈條監管力度，壓實發行人、中介機構、交易所等各層面責任，嚴格審核，嚴把上市公司質量關。在中端，加強發行監管和上市公司持續監管的聯動，規范上市公司治理，加大退市力度，促進優勝劣汰。在后端，保持“零容忍”執法高壓態勢，形成強有力震懾。

亮點四：全面整合制度規則體系。

注冊制試點是按板塊逐步推進的，這次改革的一個基本思路是統一注冊制安排，對制度規則進行了全面梳理和系統完善，減少交叉重復，實現體系化、規范化、簡明化。主板、科創板和創業板適用統一的注冊制度，滬深交易所制定修訂本所統一的股票發行上市審核業務規則，北交所與上交所、深交所總體保持一致。

立足國情 帶動資本市場全面改革

證監會有關負責人表示，注冊制改革堅持三個原則：尊重注冊制的基本內涵，借鑒全球最佳實踐，體現中國特色和發展階段特征。為此，必須抓住把選擇權交給市場這一本質，突出改革的系統性和漸進性，堅持放管結合，更加注重質量。

從試點情況看，注冊制改革是一攬子改革。業內人士指出，在注冊制改革的帶動下，中國資本市場經歷了一場系統性的制度機制重塑，市場結構、生態和功能出現了一系列可喜的變化：發行上市條件的包容性明顯增強，新股發行定價的市場化程度大幅提高，多層次市場板塊架構和功能更加完善，“零容忍”執法的威懾力正在顯現，優勝劣汰的市場生態加速形成，對實體經濟特別是科技創新的服務功能顯著提升。

從科創板到創業板，從增量到存量，試點在逐步推進中也遇到不少新情況新問題：發行承銷定價機制、科創屬性評價、成長型創新創業企業評價標準、現場檢查輔導驗收標準、審核的內部制衡機制……通過改革發現問題，解決問題，正是試點的意義所在。

注冊制改革是資本市場的深層次變革，又是“牽一發而動全身”的重大改革，必然有一個持續探索和完善的過程。這就需要市場各方珍惜改革成果，給予必要的理解和包容，積極參與、共同推動。

監管體系如何更好適應注冊制改革的要求，對于改革平穩落實落地尤為重要。證監會人士表示，注冊制改革是一場涉及監管理念、監管體制、監管方式的深刻變革，證監會將加快監管轉型，深化“放管服”改革，推進科技監管建設，切實提高監管能力。

“逢山開路、遇水搭橋。”改革試點的積極成效增強了全面實行注冊制的信心，也奠定了基礎。試點的成功經驗表明，前進中的問題要用繼續改革的辦法來破解。這也正是探索中國特色資本市場發展之路應有的堅定與從容。

守住初衷 把改革進行到底

市場各方必須深刻理解注冊制的基本內涵，把握好前進的方向和路徑。

“以信息披露為核心，發行上市全過程更加規范、透明、可預期”，這是試點注冊制4年來給人們留下的深刻印象，也是全面實行股票發行注冊制的核心要義。

從核準制到注冊制，看似一個名稱的改變，背后卻蘊含著從理念到制度的巨大變革。如果把企業上市比作一場趕考，注冊制不僅是把主考機構從證監會變成了交易所，更重要的是主考理念和考試方式變了。

“注冊制改革的本質是把選擇權交給市場，審核全過程公開透明，接受社會監督，強化市場約束和法治約束。”證監會有關部門負責人說。

歷史上，股票發行領域的腐敗問題并不鮮見，究其根本原因就是不透明。注冊制下，審核注冊的標準、程序、內容、過程、結果全部向社會公開，公權力運行全程透明，嚴格制衡，接受社會監督，與核準制有根本的區別。“陽光是最好的防腐劑。開門審核，這有助于公權力規范透明運行，從制度上鏟除滋生腐敗的土壤。”證監會有關部門負責人說。

該負責人介紹，證監會還刀刃向內，用嚴的紀律為注冊制改革保駕護航。在審核注冊流程方面，建立分級把關、集體決策的內控機制。在業務監督方面，完善交易所權責清單，建立健全交易所內部治理機制。在廉政監督方面，堅持和完善對交易所的抵近式監督和對發行審核注冊的嵌入式監督……

注冊制改革是建設中國特色現代資本市場的重要探索，全面實行股票發行注冊制的落地并不是改革的終點。

我們有理由相信，隨著注冊制改革的深入，中國資本市場不僅將給科技創新增添更多助力，為實體經濟注入澎湃動力，也將給投資者帶來新的機遇。

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